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化工秘密:514层资本关系 三大层次划分
2012.09.17

由于盈利波动幅度大,行业认知透明度低,每一轮化工板块的上涨和下跌幅度都超出预期——这是某券商化工分析师坦言。

    而这却恰恰是一个你我日常生活都离不开的行业。从地底下的能源储备出发,到餐桌菜肴里的味精,都离不开的行业——化工。

    三大层次划分

    化工行业,作为a股市场第二大行业。以44770亿元的总市值(统计时间为9月14日,包括中石化、中石油在内的上市公司),占a股总市值的17.8%。涵盖了243家公司,旗下分布了超过514种终端产品。

    这是一个由点及面的散发型行业。在纷繁复杂的分类和链条中,我们试图寻找其中最敏感的环节和最多变的因素。

    这是理财周报继生物医药之后,再次从行业出发,寻找基础物质的探索。

    而化工行业,作为中间制造业,基础材料的生产行业,目前正随着宏观经济的放缓而进入缓增长期,如何复苏取决于中国经济恢复增长的方式。

    为了便于分析和判断化工产品和公司,我们首先将化工行业划分成:燃料化工、无机化工和有机化工三大块。再各自阐释其产业的链条和上下游关系。

    燃料化工主要包括石油炼制工业、石油化工、天然气化工、煤化工、页岩油工业五大方面,是整个化工行业的前端。

    而无机化工和有机化工则是从中间产品衍生出来的中下游行业。

    其中有机化工产品主要来源于煤化工、石油天然气化工和天然橡胶。而无机化工产品主要来源于原盐化工和部分煤化工。

    在后面的版面中,我们分门别类地从三个细分行业入手,514种产品是基于理财周报的三级行业分类下的产品。

    包括如无机化工中的纯碱、氯碱、盐酸等,也包括有机化工中的氨纶、腈纶、轮胎等产品。

    超额收益何时再有

    从产业链来看,化工下游行业主要有:房地产、家电、汽车、纺织、农业,其中家电景气度受房地产和出口影响较大;汽车受居民购买力和城市拥挤度影响比较大;纺织受到出口影响大。

    经济恢复增长的路径:一是通过刺激手段维持原有发展模式;二是坚持经济转型,实现产业升级。

    根据高华证券的分析,自2006年以来,在2011年4月以前,化工行业相对上证综指一直拥有超额收益;2011年4月之后大幅跑输市场12.03个百分点。

    高华证券认为2011年之前的我国经济增长模式成就了化工行业的超额收益,而这种增长模式的结束(或者说资本市场认为这种增长模式结束)也造成行业在2011年4月后显著跑输市场。

    如果复苏,化工行业还能跑赢市场吗?

    2011年4月之前化工行业持续取得超额收益的原因是受中国重化工、城市化增长模式的支持,那么下一轮复苏中,化工行业跑赢市场的原因会是因为现在跌得比较惨。

    在宏观经济低迷的时候,探寻行业内部的逻辑变得更加敏感。

    正如天然橡胶涨价,对生产轮胎类企业来说是好还是坏?供给和需求的弹性哪个更大?华东、华北和西南的原盐价格在近半年都出现了至少10%的跌幅,对碱业来说是好是坏?类似这样的问题将是接下来我们将着力解决的。

    燃料化工:五大分支两种品类,三烯三苯衍生无穷

    “国内的煤化工产业经过了一定时期的发展,诸如神华集团包头的煤制烯烃,以及煤制天然气等技术已较为成熟,但仍有一些技术像煤制油等尚有改进和优化的空间。”

    这是化工行业最上游的分支——燃料化工。

    燃料化工主要包括石油炼制工业、石油化工、天然气化工、煤化工、页岩油工业五大方面。

    a股市场涉及燃料化工业务的上市公司主要集中在前四个领域。

    燃料化工的加工过程中化石燃料(石油、天然气、煤炭等)发生物理和化学变化,获得的产品主要有两大类。

    一类为油品类,包括汽油、喷气燃料、柴油、燃料油、润滑油、沥青等;另一类为化学品类,包括乙烯、丙烯、丁烯、苯、甲苯、二甲苯、乙炔、萘等。

    炼油

    石油产品又称油品,生产这些产品的加工过程常被称为炼油。

    上市公司中涉及炼油业务的公司有中国石化、中国石油、s上石化、宝利沥青(300135,股吧)等。

    “分析炼油业务需要监测的数据包括几大原油价格指数,如brent、wti、dubai,以及国内成品油的价格等,因为简单来说这两者的差额再扣除一些加工成本剩下的就是企业的利润。”一位华北地区券商的化工分析师向记者解释。

    据银河证券一份研究报告显示,截至2011年三季度,中国石化的炼油量在上市公司中居首,达到了2.05亿吨,几乎是中国石油的两倍。

    s上石化的炼油量为0.12亿吨,同时公司正在推进渣油加氢等炼油改造工作,预计今年底达产。另外公司正计划建设1500吨/年碳纤维装置,发展化纤业务,相关碳纤维的性能达到t600左右的水平。

    宝利沥青主要的产品为通用型改性沥青、高强度结构沥青料等。据公司方面介绍,改性沥青生产过程中主要原材料为基质沥青和改性剂,均为石化产品,其价格受原油价格影响也较大。

    其他涉及沥青的公司还有路翔股份和国创高新,两者分别重交沥青、改性沥青的生产和销售。

    三烯三苯

    “三烯三苯”(乙烯、丙烯、丁二烯、苯、甲苯、二甲苯)是生产各种有机化工原料和三大合成材料(合成树脂、合成纤维、合成橡胶)的基础原料。

    涉及上述几种产品的上市公司较多,譬如上文中谈到的中国石化、中国石油、s上石化等都有较大的乙烯、丙烯生产能力。例如s上石化的乙烯、丙烯截至去年的生产能力分别在115万和60万吨。

    其他同时生产乙烯和丙烯的公司还包括辽通化工和沈阳化工。湖南化工企业岳阳兴长的主要产品里也包括丙烯,同时公司还负责生产聚丙烯、mtbe、异丁烯等。

    上述银河证券研究报告称:“以石脑油为原料或以天然气为原料都能生产乙烯。石脑油裂解路线生产乙烯,能同时伴生丙烯、丁二烯和芳香烃,但天然气路线中,丙烯很少,丁二烯和芳香烃基本没有。”

    值得关注的是,东华能源在2011年筹划的120万吨丙烷脱氢制丙烯项目。东华能源通过扬子江石化正式进军丙烷深加工领域,实现了从贸易公司向石化企业的转型。

    煤化工,天然气

    煤化工是以煤为原料生产化学、能源产品的工业。传统煤化工主要包括煤焦化、煤气化制甲醇等,现代煤化工主要包括煤液化生产油品、煤气化生产甲醇进而生产下游碳一化工产品等。

    上述化工分析师向记者表示:“国内的煤化工产业经过了一定时期的发展,诸如神华集团包头的煤制烯烃,以及煤制天然气等技术已较为成熟,但仍有一些技术像煤制油等尚有改进和优化的空间。”

    作为上市公司中为数不多的煤化工项目的业主,广汇能源(600256,股吧),其位于新疆哈密的煤化工基地的120万吨甲醇、80万吨二甲醚、4.9亿方lng项目基经数月调试后已顺利达产。同时,公司还计划建设淖毛湖二期项目,目前计划重点建设100万吨烯烃、15.2亿立方lng(液化天然气,煤基)项目。

    广汇能源目前是国内最大的陆上lng供应商。上述分析师认为,“天然气可能会在未来侵占城市燃气中lpg(液化石油气)的份额。”

    天然气对lpg的替代效应会促进lpg深加工产业的发展。上市公司中涉及此类项目的有海越股份(600387,股吧),其在宁波经济技术开发区建设138万吨lpg深加工项目预计2014年投产,此外海越股份的主要生产装置还包括100万吨气分、55万吨烷基化、60万吨丙烷脱氢以及2.5万吨氢气提纯,4万吨甲乙酮。

    有机化工:380种核心产品,碳元素的资本市场

    有机化工也非常复杂,我们所看到的终端产品,有很多属于精细化工的范畴,也就是说,前面可能经过10个环节才能生成最终的产品。

    “你身上的衣服,家里的床褥,日常用品等等,我们生活周遭的一切,目力所及,几乎都是有机化工的产品。”一位石油化工行业分析师告诉记者,“有机化工,很简单,也很复杂。”

    上述分析师简单描述了一个产品从原料到终端产品的全过程:以普通的汽车内饰为例,首先是原油经过分馏等一系列常规反应,得出纯苯,纯苯生成苯胺;苯胺与甲醛经过复杂的反应,得到mda,mda与光气反应,得到粗mdi;粗mdi反应后得出聚合mdi和纯mdi,纯mdi与聚醚在催化剂的作用下发生反应,发泡,生成软泡和硬泡,硬泡可作为生产汽车内饰的原料。由此可见,从原料到终端产品,步骤纷繁复杂。非专业人士,根本无法看懂。

    可以说,有机化工与我们的生活息息相关,小到我们日常使用的电脑、办公桌椅、洗头水、毛巾、各式各样的服饰,大到天上的飞机、外太空的飞船、陆地上的火车与汽车,可以说,我们的“衣食住行”样样离不开有机化工。

    因此,正因为在国计民生中起到非常重要的作用,有机化工与资产市场的关系也异常密切。据理财周报有机化工行业数据,有机化工涉及121家上市公司,380种核心产品,总市值超过5000亿元。c和h元素的有机组合,成为了资本市场最为活跃的元素。

 

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